导语

通过近年纸浆库存水平来看，卓创资讯纸浆历年库存高点多数出现在2月。库存但是未创2023年2月浆价背离季节性规律，价格重心一降再降，新高下行国内偏弱预期对市场的浆市主导作用更为明显。由于阔叶浆新增产能相继投产，却入同时欧洲港存水平较高，通道预计中国3-4月阔叶浆抵港预期带来的卓创资讯纸浆影响下，浆价下行趋势不改。库存

历史5年来看，未创2月库存高位运行

如图1所示，新高下行从5年库存数据的浆市情况看，中国主要地区及港口库存（全文称纸浆库存，却入下同）呈现先扬后抑（倒V形）态势。通道2020年2月达到五年内最高点，卓创资讯纸浆之后便步入下行通道。2022年处于相对中位水平运行，与国际国内局势引发的海运延迟、国际突发事件影响供应、需求阶段性下滑及浆价高位僵持影响交投有关。2018年1月为五年内最低点，与当时样本量中无高栏港、天津港样本及当时供需情况而定。从趋势的变化角度看，历年来库存高点出现在2月，仅2018年最高点在11月，这与纸厂主动补库有关。

备注：高栏港库存数据起始时间为2018年12月、天津港库存数据起始时间为2020年初。

从季节性特点来看，2022年纸浆库存走势和往年略有差异，见图2。其中3月降幅扩大，主要原因是供应面突发消息不断，国外浆厂美金报价涨幅扩大并落实、下游原纸涨价函不断，木浆价格出现上行趋势，库存降低。

2023年以来，库存出现上行态势，与春节期间到货增加、提货减少有关，走势符合季节性规律。

高价抑制浆市交投，库存季节性累库，价格反季节性规律下滑

2月纸浆库存走势符合季节性规律（见图2），从图3可以看出，目前纸浆库存水平处于中位水平以上，同时近年来库存与价格的相关系数维持-0.49，为低度负相关的关系（见图5）。在库存符合季节性规律，且未创新高的情况下，价格却背离季节性规律下滑（阔叶浆在市场供需中的份额相对偏大，故暂以阔叶浆价格为例，见图4），这主要是因为浆市驱动因素复杂且多变，短期影响市场的因素主要有以下两个方面。具体展开来看：

阔叶浆新产能投放叠加欧洲库存高位，浆价承压下行

从供应端来看，国内外新增产能释放速度加快，一季度智利Arauco、UPM阔叶浆新增产能存在抵港或投产预期。并且从全球数据来看，欧洲港口库存自2022年10月份开始一直处于130万吨以上水平，同比增加明显。Europulp最新数据显示，1月份欧洲港口库存151.43万吨，环比增加13.75%，同比增加36.06%。阔叶浆新产能的释放及欧洲库存量的增加，间接增加中国市场后期的供应压力，浆价承压下行。

原纸利润改善有限，制约业者采浆热情

2月下游原纸企业终端需求恢复相对迟缓，国内需求持续不佳，原纸市场供过于求情况依旧存在，同时在产能持续扩张的同时，原纸行业产能过剩情况愈发明显。原纸生产企业因为成本面的持续高位，行业利润空间受到挤压后一直未见明显改善。2月铜版纸（-13.41个百分点）、白卡纸（-11.18个百分点）的行业毛利率均在盈亏线以下，较去年同期分别下滑5.51个百分点、25.37个百分点；双胶纸、生活用纸、箱板纸行业毛利率虽在盈亏线以上，但较去年同期增长不足4个百分点。在原纸行业利润低位或在盈亏线以下的情况下，纸厂无论是对于国际企业美格还是国内人民币价格的采购热情都偏低。

需求面，二季度处于造纸行业传统淡季，且下游原纸企业考量成本面压力下，对高价外盘、现货接受度较低，采浆热情制约浆价走势。

供应面，智利MAPA阔叶浆产能存在抵港预期，同时国内浆厂、贸易环节存以价换量情况存在，叠加纸厂对高价原料接受度偏低，因此阔叶浆供应端相对平稳；加拿大浆厂检修及木片问题对市场的长期影响明显，对国外浆厂针叶浆美金定价起到支撑作用，进而减缓浆价调整速度。预计二季度纸浆库存或存在阶段性累库风险，符合其自身季节性规律运行。

成本面，国际企业美金报价虽有调整，但人民币汇率贬值增加后市进口木浆现货成本压力，同时进口木片高位问题改善有限增加国产木浆后市成本面压力，因此木浆成本面高位问题改善有限，利于减缓浆价下行速度。

心态面，上海期货交易所纸浆期货合约金融属性明显，在基差报价的情况下，会影响阶段性价格走势。

综上所述，纸浆库存符合自身季节性规律运行，但价格却需视对应时段的供需关系及买卖双方的议价能力而定。二季度需求端存在压价改善利润情况，而供应端相对平稳，预计浆价重心整体下行，利于原纸行业利润的改善。